Как определить справедливую цену любой акции перед покупкой
Где найти дешевые акции? Купить акции по скидке или как найти справедливую цену за акцию. Что означает «внутренняя стоимость», как ее рассчитать и почему она важна для инвестирования. Сегодня мы разберем концепт Intrinsic value. Другими словами, это уровень стоимости актива. Этот показатель рассчитывается посредством объективного расчета или сложной финансовой модели, а не с использованием текущей рыночной цены данного актива.
Если простыми словами, то на рынке яблоки могут продаваться по 100 рублей за штуку (нонсенс). Возможно, спрос на рынке крайне велик, потому что какой-нибудь Милон Иаск рассказывает про крутость яблок. Однако, помимо «хайпа», за этим ничего фундаментального не стоит. Вы точно знаете, что яблоки стоят 10 рублей за штуку, поэтому сегодняшняя цена является слишком «дорогой». Поэтому логично, что имеет смысл подождать и купить яблоки по справедливой цене. Аналогично происходит и на рынке акций. Но как найти ту самую справедливую цену за акцию?
Кстати, недавно наши подписчики получили инвест-идею по Сбербанку и заработали 10% за 2 недели совершенно бесплатно в нашем Telegram канале. Присоединяйтесь к нам: )
Сколько стоит акция?
Внутренняя стоимость акций
1. Анализ дисконтированных денежных потоков
2. Анализ на основе финансовой метрики
3. Оценка на основе активов
4. Расчет внутренней стоимости опционов
Почему полезен расчет стоимости
Вы можете просто использовать текущую цену акций. Но эта цена зависит от «капризов» рынка. Другой альтернативой является определение внутренней стоимости акции. Внутренняя стоимость акции — это ее истинная стоимость. Это сколько на самом деле стоит акция (или любой другой актив). Вы можете подумать, что вычислить внутреннюю стоимость будет сложно. Но это не так. Вы можете не только определить внутреннюю стоимость акции, но и использовать это для поиска лучших сделок на рынке. Знание истинной стоимости инвестиции полезно для покупки акций или других инвестиций «со скидкой».
Насколько легко рассчитать внутреннюю стоимость акции? Это зависит от того, какой метод расчета вы используете. Да, есть несколько способов выбора. Мы рассмотрим четыре наиболее популярных подхода.
Некоторые экономисты считают, что анализ дисконтированного денежного потока (DCF) — лучший способ рассчитать внутреннюю стоимость акций. Чтобы выполнить DCF-анализ, вам необходимо выполнить три шага:
Первый шаг, безусловно, самый сложный. Для оценки будущих денежных потоков компании необходимо объединить навыки Уоррена Баффета и Нострадамуса. Вероятно, вам нужно будет вникнуть в финансовую отчетность компании. Вам также необходимо получить хорошее представление о перспективах роста компании, чтобы делать обоснованные предположения о том, как денежные потоки могут измениться в будущем. Вот формула, которую вы можете использовать для расчета внутренней стоимости с использованием анализа дисконтированных денежных потоков:
(CF1)/(1 + r)^1 + (CF2)/(1 + r)^2 + (CF3)/(1 + r)^3 + … + (CFn)/(1 + r)^n
Пример: предположим, вы хотите провести анализ дисконтированных денежных потоков для акций «БыстрыйДрон», вымышленной компании, которая производит беспилотный летательный аппарат с дистанционным управлением. Вы смотрите на его текущий отчет о движении денежных средств и видите, что он произвел денежный поток в размере 100 миллионов долларов за последние 12 месяцев. Основываясь на перспективах роста компании, вы оцениваете, что денежный поток «БыстрыйДрон» будет расти на 5% ежегодно. Если вы используете норму доходности 6% (например как средний вклад в банке в 2020 году в РФ), то внутренняя стоимость «БыстрыйДрон» составила бы немногим более 2,8 миллиарда долларов с учетом дисконтированных денежных потоков, рассчитанных на 25 лет.
Быстрый и простой способ определить внутреннюю стоимость акции — использовать финансовую метрику, такую как отношение цены к прибыли (P / E). Формула:
Как посчитать справедливую стоимость компании по модели DCF
Оценка справедливой стоимости акций или их внутренней стоимости — непростая задача, однако любому инвестору полезно уметь это делать, чтобы определить целесообразность инвестиций. Финансовые мультипликаторы, такие как Debt/Equity, P/E и прочие дают возможность оценить общую стоимость акций по сравнению с другими компаниями на рынке.
Но что делать, если нужно определить абсолютную стоимость компании? Для решения этой задачи вам поможет финансовое моделирование, и, в частности, популярная модель дисконтированных денежных потоков (Discounted Cash Flow, DCF).
Предупреждаем: эта статья может потребовать достаточно много времени для прочтения и осмысления. Если у вас сейчас есть всего лишь 2-3 минуты свободного времени, то этого будет недостаточно. В таком случае просто перенесите ссылку в избранное и прочитайте материал позже.
Свободный денежный поток (FCF) используется для расчета экономической эффективности вложения, поэтому в процессе принятия решения инвесторы и кредиторы уделяют основное внимание именно этому показателю. Размер свободного денежного потока определяет, какого размера дивидендные выплаты получат держатели ценных бумаг, сможет ли компания своевременно исполнять долговые обязательства, направлять деньги на выкуп акций.
У компании может быть положительная чистая прибыль, но отрицательный денежный поток, что подрывает эффективность бизнеса, то есть, по сути, компания не приносит денег. Таким образом, показатель FCF зачастую является более полезным и информативным, чем чистая прибыль компании.
Модель DCF как раз помогает оценить текущую стоимость проекта, компании или актива исходя из принципа, что эта стоимость основана на способности генерировать денежные потоки. Для этого cash flow дисконтируют, то есть размер будущих денежных потоков приводят к их справедливой величине в настоящем с использованием ставки дисконтирования, которая является ничем иным как требуемой доходностью или ценой капитала.
Стоит отметить, что оценка может быть произведена как с точки зрения стоимости всей фирмы, с учетом как собственного, так и заемного капитала, и с учетом стоимости только собственного капитала. В первом случае используется денежный поток фирмы (FCFF), а во втором — денежный поток на собственный капитал (FCFE). В финансовом моделировании, в частности в DCF модели, чаще всего используется FCFF, а именно UFCF (Unlevered Free Cash Flow) или свободный денежный поток компании до вычета финансовых обязательств.
В связи с этим, в качестве ставки дисконтирования мы возьмем показатель WACC (Weighted Average Cost of Capital) — средневзвешенная стоимость капитала. WACC компании учитывает и стоимость акционерного капитала фирмы, и стоимость её долговых обязательств. То, как оценить эти два показателя, а также их долю в структуре капитала компании, мы разберем в практической части.
Стоит также учитывать то, что ставка дисконтирования может меняться во времени. Однако для целей нашего анализа мы возьмем постоянный WACC.
Для расчета справедливой стоимости акций мы будем применять двухпериодную модель DCF, которая включает в себя промежуточные денежные потоки в прогнозном периоде и денежные потоки в постпрогнозный период, в котором предполагается, что компания вышла на постоянные темпы роста. Во втором случае рассчитывается терминальная стоимость компании (Terminal Value, TV). Этот показатель очень важен, так как он представляет собой существенную долю общей стоимости оцениваемой компании, в чем мы потом убедимся.
Итак, мы разобрали основные понятия, связанные с моделью DCF. Перейдем к практической части.
Для получения оценки DCF требуются следующие шаги:
1. Расчет текущей стоимости предприятия.
2. Расчет ставки дисконтирования.
3. Прогнозирование FCF (UFCF) и дисконтирование.
4. Вычисление терминальной стоимости (TV).
5. Расчет справедливой стоимости предприятия (EV).
6. Расчет справедливой стоимости акции.
7. Построение таблицы чувствительности и проверка результатов.
Для анализа мы возьмем российскую публичную компанию Северсталь, финансовая отчетность которой представлена в долларах по стандарту МСФО.
Для расчета свободного денежного потока понадобится три отчета: отчет о прибылях и убытках, баланс и отчет о движении денежных средств. Для анализа будем использовать пятилетний временной горизонт.
Расчет текущей стоимости предприятия
Стоимость предприятия (Enterprise Value, EV) — это, по сути, сумма рыночной стоимости капитала (рыночная капитализация), неконтролирующей доли (Minority interest, Non-controlling Interest) и рыночной стоимости долга компании, за вычетом любых денежных средств и их эквивалентов.
Рыночная капитализация компании рассчитывается путем умножения цены акций (Price) на количество акций, находящихся в обращении (Shares outstanding). Чистый долг (Net Debt) — это общий долг (именно финансовый долг: долгосрочная задолженность, долг, подлежащий выплате в течение года, финансовый лизинг) за вычетом денежных средств и эквивалентов.
В итоге мы получили следующее:
Для удобства представления будем выделять харды, то есть вводимые нами данные, синим, а формулы — черным. Данные по неконтролирующим долям, долгу и денежным средствам ищем в балансе.
Расчет ставки дисконтирования
Следующим этапом мы рассчитаем ставку дисконтирования WACC.
Рассмотрим формирование элементов для WACC.
Доля собственного и заемного капитала
Расчет доли собственного капитала довольно прост. Формула выглядит следующим образом: Market Cap/(Market Cap+Total Debt). По нашим расчетам, получилось, что доля акционерного капитала составила 85,7%. Таким образом, доля заемного составляет 100%-85,7%=14,3%.
Стоимость акционерного капитала
Для расчета требуемой доходности инвестирования в акционерный капитал будет использоваться модели ценообразования финансовых активов (Capital Asset Pricing Model — CAPM).
Cost of Equity (CAPM): Rf+ Beta* (Rm — Rf) + Country premium = Rf+ Beta*ERP + Country premium
Начнем с безрисковой ставки. В качестве нее была взята ставка по 5-летним гособлигациям США.
Премию за риск инвестирования в акционерный капитал (Equity risk premium, ERP) можно рассчитать самому, если есть ожидания по доходности российского рынка. Но мы возьмем данные по ERP Duff&Phelps, ведущей независимой фирмы в сфере финансового консалтинга и инвестиционно-банковской деятельности, оценками которой пользуются многие аналитики. По сути, ERP это премия за риск, которую получает инвестор, вкладывающий средства в акции, а не безрисковый актив. ERP составляет 5%.
В качестве бета-коэффициента использовались значения отраслевых бета-коэффициентов по развивающимся рынкам капитала Асвата Дамодарана, известного профессора финансового дела в Stern School Business при Нью-Йоркском университете. Таким образом, безрычаговая бета равна 0,90.
Для учета специфики анализируемой компании стоит произвести корректировку отраслевого бета-коэффициента на значение финансового рычага. Для этого мы используем формулу Хамады:
Таким образом, получаем, что рычаговая бета равна 1,02.
Рассчитываем стоимость акционерного капитала: Cost of Equity=2,7%+1,02*5%+2,88%=10,8%.
Стоимость заемного капитала
Есть несколько способов расчета стоимости заемного капитала. Самый верный способ заключается в том, чтобы взять каждый кредит, который есть у компании (в том числе выпущенные бонды), и просуммировать доходности к погашению каждого бонда и проценты по кредиту, взвешивая доли в общем долге.
Мы же в нашем примере не будем углубляться в структуру долга Северстали, а пойдем по простому пути: возьмем размер процентных платежей и поделим на общий долг компании. Получаем, что стоимость заемного капитала составляет Interest Expenses/Total Debt=151/2093=7,2%
Тогда средневзвешенная стоимость капитала, то есть WACC, равна 10,1%, при том, что налоговую ставку мы возьмем равной налоговому платежу за 2017 год, поделенному на доналоговую прибыль (EBT) — 23,2%.
Прогнозирование денежных потоков
Формула свободных денежных потоков выглядит следующим образом:
Будем действовать поэтапно. Сначала нам нужно спрогнозировать выручку, для чего есть несколько подходов, которые в широком смысле подразделяются на две основные категории: основанные на темпах роста и на драйверах.
Прогноз на основе темпов роста проще и имеет смысл для стабильного и более зрелого бизнеса. Он построен на предположении об устойчивом развитии компании в будущем. Для многих DCF моделей этого будет достаточно.
Второй способ подразумевает прогнозирование всех финансовых показателей, необходимых для расчета свободного денежного потока, таких как цена, объем, доля на рынке, количество клиентов, внешние факторы и прочие. Этот способ является более подробным и сложным, однако и более правильным. Частью такого прогноза часто становится регрессионный анализ для определения взаимосвязи между базовыми драйверами и ростом выручки.
Северсталь — это зрелый бизнес, поэтому для целей нашего анализа мы упрости задачу и выберем первый метод. К тому же второй подход является индивидуальным. Для каждой компании нужно выбирать свои ключевые факторы влияния на финансовые результаты, так что формализовать его под один стандарт не получится.
Рассчитаем темпы роста выручки с 2010 года, маржу валовой прибыли и EBITDA. Далее берем среднее по этим значениям.
Прогнозируем выручку исходя из того, что она будет меняться со средним темпом (1,4%). К слову, согласно прогнозу Reuters, в 2018 и 2019 годах выручка компании будет снижаться на 1% и 2% соответственно, и лишь потом ожидаются положительные темпы роста. Таким образом, в нашей модели немного более оптимистичные прогнозы.
Показатели EBITDA и валовая прибыль мы будем рассчитывать, опираясь на среднюю маржу. Получаем следующее:
В расчете FCF нам требуется показатель EBIT, который рассчитывается, как:
EBIT = EBITDA — Depreciation&Amortization
Прогноз по EBITDA у нас уже есть, осталось спрогнозировать амортизацию. Средний показатель амортизация/выручка за последние 7 лет составил 5,7%, исходя из этого находим ожидаемую амортизацию. В конце рассчитываем EBIT.
Налоги считаем исходя из доналоговой прибыли: Taxes = Tax Rate*EBT = Tax Rate*(EBIT — Interest Expense). Процентные расходы в прогнозный период мы возьмем постоянными, на уровне 2017 года ($151 млн) — это упрощение, к которому не всегда стоит прибегать, так как долговой профиль эмитентов бывает разным.
Налоговую ставку мы уже ранее указывали. Посчитаем налоги:
Капитальные расходы или CapEx находим в отчете о движении денежных средств. Прогнозируем, исходя из средней доли в выручке.
Изменение оборотного капитала (Net working capital, NWC) рассчитывается по следующей формуле:
Change NWC = Change (Inventory + Accounts Receivable + Prepaid Expenses + Other Current Assets — Accounts Payable — Accrued Expenses — Other Current Liabilities)
Другими словами, увеличение запасов и дебиторской задолженности уменьшает денежный поток, а увеличение кредиторской задолженности, наоборот, увеличивает.
Нужно сделать исторический анализ активов и обязательств. Когда считаем значения по оборотному капиталу, мы берем либо выручку, либо себестоимость. Поэтому для начала нам потребуется зафиксировать нашу выручку (Revenue) и себестоимость (Cost of Goods Sold, COGS).
Рассчитываем, какой процент от выручки приходится на дебиторскую задолженности (Accounts Receivable), запасы (Inventory), расходы будущих периодов (Prepaid expenses) и прочие текущие активы (Other current assets), так как эти показатели формируют выручку. Например, когда продаем запасы, они уменьшаются и это влияет на выручку.
Теперь переходим к операционным обязательствам: кредиторская задолженность (Accounts Payable), накопленные обязательства (Accrued Expenses) и прочие текущие обязательства (Other current liabilities). При этом кредиторскую задолженность и накопленные обязательства мы привязываем к себестоимости.
Прогнозируем операционные активы и обязательства исходя из средних показателей, которые мы получили.
Далее рассчитываем изменение операционных активов и операционных обязательств в историческом и прогнозном периодах. Исходя из этого по формуле, представленной выше, рассчитываем изменение оборотного капитала.
Рассчитываем UFCF по формуле.
Справедливая стоимость компании
Теперь определим терминальную стоимость компании, то есть ее стоимость в постпрогнозный период. Как мы уже отметили, она является очень важной частью анализа, так как составляет более 50% справедливой стоимости предприятия. Существует два основных способа оценки терминальной стоимости. Либо используется модель Гордона, либо метод мультипликаторов. Мы возьмем второй способ, используя EV/EBITDA (EBITDA за последний год), который для Северстали равен 6,3x.
Однако мы знаем, что наша стоимость будет меняться в зависимости от ставки дисконтирования и мультипликатора EV/EBITDA. Полезно построить таблицы чувствительности, и посмотреть то, как будет меняться стоимость компании в зависимости от уменьшения или увеличения этих параметров.
Исходя из этих данных мы видим, что при росте мультипликатора и уменьшении стоимости капитала, потенциальная просадка становится меньше. Но все же, согласно нашей модели, акции Северстали не выглядят привлекательными для покупки по текущим уровням. Однако стоит учесть, что мы строили упрощенную модель и не учитывали драйверы роста, например, роста цен на продукцию, дивидендную доходность, существенно превышающую среднерыночный уровень, внешние факторы и прочее. Для представления же общей картины по оценке компании, эта модель хорошо подходит.
Итак, разберем плюсы и минусы модели дисконтированных денежных потоков.
Основными достоинствами модели являются:
— Дает подробный анализ компании
— Не требует сопоставления с другими компаниями отрасли
— Определяет «внутреннюю» сторону бизнеса, которая связана с денежными потоками, важными для инвестора
— Гибкая модель, позволяет строить прогнозные сценарии и анализировать чувствительность к изменению параметров
Среди недостатков можно отметить:
— Требуется большое количество допущений и прогнозов на оценочных суждениях
— Довольно сложная для построения и оценки параметров, например, ставки дисконтирования
— Высокий уровень детализации расчетов может привести к чрезмерной уверенности инвестора и потенциальной потери прибыли
Таким образом, модель дисконтированных денежных потоков, хоть довольно сложна и опирается на оценочные суждения и прогнозы, но все же чрезвычайно полезна для инвестора. Она помогает глубже погрузиться в бизнес, понять различные детали и аспекты в деятельности компании, а также может дать представление о внутренней стоимости компании с опорой на то, сколько денежного потока она может сгенерировать в будущем, а значит, принести прибыли инвесторам.
Если возникает вопрос о том, откуда тот или иной инвестдом взял долгосрочный таргет (цель) по цене какой-либо акции, то DCF модель — это как раз один из элементов оценки бизнеса. Аналитики проделывают примерно такую же работу, которая описана в этой статье, но чаще всего с еще более глубоким анализом и выставлением различных весов отдельным ключевым факторам для эмитента в рамках финансового моделирования.
В данном материале мы лишь описали наглядный пример подхода к определению фундаментальной стоимости актива по одной из популярных моделей. В действительности же необходимо учитывать не только оценку компании по DCF, но и ряд других корпоративных событий, оценивая степень их влияния на будущую стоимость ценных бумаг.
БКС Брокер
Последние новости
Рекомендованные новости
Главное за неделю. Будем качать посвистывая
Итоги торгов. Распродажи могут усилиться на следующей неделе
Идеальные фишки: дают максимум доходности на единицу риска
Наиболее подходящие акции США для активных трейдеров на декабрь
Внимание, Snap!
Агрегатор такси уезжает в Гонконг. Китайские бумаги поехали вниз!
Небольшой биотех потеснил Apple в топе по оборотам на СПБ Бирже
Адрес для вопросов и предложений по сайту: bcs-express@bcs.ru
* Материалы, представленные в данном разделе, не являются индивидуальными инвестиционными рекомендациями. Финансовые инструменты либо операции, упомянутые в данном разделе, могут не подходить Вам, не соответствовать Вашему инвестиционному профилю, финансовому положению, опыту инвестиций, знаниям, инвестиционным целям, отношению к риску и доходности. Определение соответствия финансового инструмента либо операции инвестиционным целям, инвестиционному горизонту и толерантности к риску является задачей инвестора. ООО «Компания БКС» не несет ответственности за возможные убытки инвестора в случае совершения операций, либо инвестирования в финансовые инструменты, упомянутые в данном разделе.
Информация не может рассматриваться как публичная оферта, предложение или приглашение приобрести, или продать какие-либо ценные бумаги, иные финансовые инструменты, совершить с ними сделки. Информация не может рассматриваться в качестве гарантий или обещаний в будущем доходности вложений, уровня риска, размера издержек, безубыточности инвестиций. Результат инвестирования в прошлом не определяет дохода в будущем. Не является рекламой ценных бумаг. Перед принятием инвестиционного решения Инвестору необходимо самостоятельно оценить экономические риски и выгоды, налоговые, юридические, бухгалтерские последствия заключения сделки, свою готовность и возможность принять такие риски. Клиент также несет расходы на оплату брокерских и депозитарных услуг, подачи поручений по телефону, иные расходы, подлежащие оплате клиентом. Полный список тарифов ООО «Компания БКС» приведен в приложении № 11 к Регламенту оказания услуг на рынке ценных бумаг ООО «Компания БКС». Перед совершением сделок вам также необходимо ознакомиться с: уведомлением о рисках, связанных с осуществлением операций на рынке ценных бумаг; информацией о рисках клиента, связанных с совершением сделок с неполным покрытием, возникновением непокрытых позиций, временно непокрытых позиций; заявлением, раскрывающим риски, связанные с проведением операций на рынке фьючерсных контрактов, форвардных контрактов и опционов; декларацией о рисках, связанных с приобретением иностранных ценных бумаг.
Приведенная информация и мнения составлены на основе публичных источников, которые признаны надежными, однако за достоверность предоставленной информации ООО «Компания БКС» ответственности не несёт. Приведенная информация и мнения формируются различными экспертами, в том числе независимыми, и мнение по одной и той же ситуации может кардинально различаться даже среди экспертов БКС. Принимая во внимание вышесказанное, не следует полагаться исключительно на представленные материалы в ущерб проведению независимого анализа. ООО «Компания БКС» и её аффилированные лица и сотрудники не несут ответственности за использование данной информации, за прямой или косвенный ущерб, наступивший вследствие использования данной информации, а также за ее достоверность.
Как самостоятельно определить расчетную цену обычных и привилегированных акций?
Каким НПА регламентирован расчет цены акций
Пправила по расчету цен обычных и привилегированных акций определены в Приказе ФСФР РФ от 09.11.2010 №10-66/пз-н.
Определяем расчетную цену
Особенность расчета такова, что при получении отрицательного результата расчетная стоимость принимается равной нулю.
Для привилегированных акций, не обращающихся на ОРЦБ (п. 11 Порядка):
Рп – расчетная цена привилегированной акции;
Чапа – доля чистых активов компании, приходящаяся на привилегированные акции общества. Данный показатель определяется как сумма ликвидационной стоимости этих акций (в соответствии с Уставом общества) и величине дивидендов;
Кпа – число размещенных привилегированных акций общества.
Как отразить в учете организации, не являющейся профессиональным участником рынка ценных бумаг, приобретение акций, не обращающихся на организованном рынке ценных бумаг (ОРЦБ), и последующую продажу их работнику по цене ниже рыночной стоимости? Как исчислить и удержать НДФЛ, если у работника возник доход в виде материальной выгоды от приобретения акций? Ответ на этот вопрос есть в КонсультантПлюс. Если у вас нет доступа к сстеме К+, получите пробный демо-доступ бесплатно.
Для обыкновенных акций (п. 9 Порядка):
Пример:
У АО «Омега» размер чистых активов равен 25 000 000 руб. Размещено обществом 60 000 акций обыкновенных и 1250 – привилегированных. В соответствии с Уставом общества для привилегированных акций ликвидационная стоимость составляет 800 000 руб., а размер дивидендов по этим акциям – 200 000 руб.
Расчетная цена привилегированной акции равна:
Рп = (800 000+200 000)/1250 = 800 руб.
Расчетная цена обыкновенной акции равна:
В целях налогообложения следует учитывать ту стоимость, которая отклоняется от расчетной цены не белее чем на 20%.
Для привилегированных акций этот показатель будет равен:
Для обыкновенных акций:
Распространенные вопросы
Как определить цену выкупа акций?
2. Проведите заседание совета директоров с целью определить цену выкупа акций.
Как провести оценку акций при вступлении в наследство?
Оценка акций для нотариуса производится в следующем порядке:
Подробнее о наследовании акций читайте здесь.
Как подарить акции?
Чтобы подарить акции, составьте договор дарения. В нем опишите, какие акции вы дарите: их вид, категорию, номер выпуска, эмитента.
